ענן שחור מרחף מעל יציבותה של הכלכלה העולמית בשנה הבאה. אף שהוא נראה היטב גם בעין לא חמושה, רבים מעדיפים להסיט את מבטם הצידה ולהתעלם מקיומו. משונה, מפני שעננים דומים לו המטירו בעבר, גם הקרוב, גשמי זעף הרסניים. הענן הוא שוק ניירות הערך האמריקאי בכלל ושוק המניות בפרט. שוק ענק שהתנפחה בו - לפי קנה מידה אובייקטיבי - בועה פיננסית לממדים חסרי תקדים במאה ה־21, והיא רק מחכה להתפוצץ.

הניפוח הנמשך שלה משקף לא רק את אובדן השפיות השקולה של המשקיעים. הוא משקף הליכים עמוקים יותר, המכרסמים ביסודותיה של העוצמה האמריקאית. הליכים פוליטיים, חברתיים ואידאולוגיים.

קיומו של הענן השחור לא שנוי במחלוקת בקרב מקצוענים. בסקירות ובתחזיות לקראת 2018 כתובה האזהרה מפניו באותיות של קידוש לבנה. קראתי את הדוחות והניתוחים, עם אחדים מהכלכלנים שוחחתי בטלפון והתכתבתי בדואר אלקטרוני. להלן הדברים העיקריים:

• פרופ' רוברט שילר, חתן פרס נובל לכלכלה ומהיחידים שחזו בעוד מועד את המשבר הפיננסי של 2008, כותב ואומר כי מצבו של שוק המניות האמריקאי דומה, אם לא זהה, למצב בו היה שרוי על סף כל אחת מהמפולות הגדולות. ה"מכפיל הריאלי" של שוק המניות, היחס בין מדד המניות המובילות בוול־סטריט לבין ממוצע הרווחים למניות אלו הגיע כעת לרמת שיא: 32, כפול מהמקובל. מכפיל ריאלי של 30 נרשם, לפי חישובי שילר, ב־1929, שנת המפולת הגדולה. על סמך מאפיינים אלו ואחרים מזהיר פרופ' שילר: "השווקים בשיא הבועה", וסוף כל בועה להתפוצץ.

• מ־2012 עד היום עלו שערי המניות בוול־סטריט ב־80%. הרווחים של החברות הנסחרות בוול־סטריט עלו ב־22%. היחס בין השווי הבורסאי של המניות לבין התוצר המקומי האמריקאי - מדד בעל כושר חיזוי רב של משברים מתקרבים - שובר לכן גבולות. כשהיחס גדול מ־1 יש מקום לדאגה. כשהוא מתקרב ל־1.5, כלומר כאשר המניות שוות 50% יותר מהתוצר של כל המשק, יש מקום לחרדה. עכשיו המדד הוא 1.45 וממשיך עלות.

• בנק גולדמן זקס, אם לא הגדול אז לבטח החשוב במוסדות הפיננסיים של אמריקה, הכתיר את תחזיותיו לשנה הבאה "כל דבר טוב חייב להיגמר". המדדים שפיתחו כלכלניו, סיפרו לי בכירי הבנק, מצביעים על אפשרות של מפולת בשווקים "בעוצמה חזקה". התיקון כלפי מטה בשווקי ניירות הערך עשוי להיות "מכאיב ומהיר", הם אומרים, שהרי "ניירות הערך האמריקאים הגיעו עכשיו לשווי הבורסאי הכי יקר מאז 1906".

שווי המניות הנסחרות בכל הבורסות בעולם נשק החודש ל־100 טריליון דולר, כלומר ל־100 אלף מיליארד דולר. "כשראיתי לראשונה את המספר שפשפתי את עיניי כלא מאמין", סיפר כלכלן ותיק של הבנק. את הדאגה החמורה ביותר מעורר אצלו ואצל עמיתיו הקצה הנוכחי של עקום עליות השערים, הנראה כקו אנכי ישר, המזכיר את קו המחיר המשוגע של ביטקוין. האזהרה המהדהדת של גולדמן זקס הרעידה את ליבות המשקיעים לימים ספורים בלבד.

• הסוכנות המובילה לדירוג אשראי, סטנדרט אנד פורס, פרסמה תחזית לשנה הבאה תחת הכותרת "רוח רפאים בעתיד הכלכלה". המשק האמריקאי, לפי ניתוח וחיזוי של צוותי הכלכלנים של S&P, לא יצמח בשנים הקרובות ביותר מ־1.9% לשנה והתקוות של ממשל טראמפ - ושל משקיעי המניות - לצמיחה של 3.5% ויותר הן "חלום באספמיה", כדברי אישיות בכירה ב־S&P. גם צמיחה זו מותנית עדיין בגידול רב בהשקעות. קצב האינפלציה השנתי בארה"ב יתקרב די מהר ל־2%, הבנק הפדרלי המרכזי יעלה בהתאם את הריבית ל־2.25%, אפשר שמוקדם מהצפוי. ומה עם הבורסות? בכמה ירדו? למרות התחזיות הלא נוחות, בלשון המעטה, ב־S&P מהססים להצביע על הסתברות למפולת. מסתפקים באפשרות של ירידה לא דרמטית, כ־2%, במדד שערי המניות בשנה הבאה.

* לעומת זאת, בבנק אוף אמריקה ובחברה הבת שלו, מריל לינץ', לא מהססים. באופק כבר רואים את סופו, כותבים האסטרטגים של הבנק, של "מסחר מניות נוסח איקארוס", על שמו של גיבור האגדות היווני שניסה לעוף עד השמיים ונענש על ידי האלים בשריפת כנפיו. במריל לניץ' מודאגים במיוחד מתת־תמחור של הסיכונים בשווקים, או במילים אחרות מתאוות הסיכון הגדולה של המשקיעים בניירות ערך. בניגוד לכל היגיון כלכלי יש כיום אגרות חוב מסוג זבל הנסחרות בתשואה (ריבית למעשה) נמוכה מהתשואה של אגרות חוב של ממשלת ארה"ב. זהו עיוות גמור של תפיסת סיכון והוא חושף, לדעת בנק אוף אמריקה, השתלטות של "התלהבות יתרה" על המגזר הפיננסי. "יותר ממה שאנחנו אופטימים ביחס למצבו הכללי של המשק האמריקאי", הם אומרים בסיכום, "אנחנו פסימים ביחס לשווקי המניות וניירות הערך". כאחת התופעות הבולטות המצביעות על התעלמות מהסיכונים הם מביאים את ביטקוין.

• אכן, ביטקוין. נייר הערך המכונה כך הפך השנה מהמצאה תכנותית מרתקת למשחק פירמידה. הפירמידה היא משחק השקעות הבנוי על ההנחה שתמיד יימצאו אנשים שיקנו ממך יותר ביוקר את מה שאתה קנית קודם ממישהו אחר יותר בזול. כשההנחה הזו הופכת לנחלת הכלל, היא מתמרצת אנשים שקולים והגיוניים להצטרף למשחק. העיקר לא להישאר מאחור. נחרדתי השבוע כאשר קיבלתי שיחת טלפון מקוראת תמימה, אישה בהחלט לא אמידה, שביקשה בדחיפות לדעת איפה משקיעים בביטקוין. היא לא שאלה האם להשקיע, רק איך להשקיע. לידיעתה: כל משחקי פירמידה בהיסטוריה קרסו והפראיירים חטפו את המכה.

כינוי אחר למשחק פירמידה הוא בועה. בועה פיננסית מתפתחת כאשר שערו של נייר ערך עולה ועולה רק מכוח ההתמדה, ולא בשל התפתחויות ממשיות כלשהן, עד שהגרף של מחיריו נעשה אנכי כמעט לגמרי. כמו מעבורת חלל. כזהו קו מחירו של ביטקוין בחודשים האחרונים. אין ולא יהיה מטבע ששער החליפין שלו מתנהג כך. אין ולא יהיה מטבע שכל עסקה בו נמשכת זמן רב וצורכת אנרגיה כמו בניין רב־קומות. למקהלת המזהירים מפניו הצטרף השבוע הכלכלן האמריקאי הוותיק ובעל הנסיון סטפן רוש. וכה אמר רוש: "ביטקוין הוא בועה ספקולטיבית מסוכנת לפי כל קנה מידה... ביטקוין חסר ערך כלכלי עצמאי וכמו כל הבועות, הוא יתפוצץ. המשקיעים האחרונים ייפגעו הכי חזק".

אבל הבעיה עם ביטקוין אינה במחירו; ההשפעה הכלכלית של קריסתו על כלכלת אמריקה תהיה זניחה עד אפסית. הבעיה היא בתקוות שווא שהוא מפזר להתעשרות מהירה נטולת סיכונים. אם ביטקוין חסר הערך הכלכלי משל עצמו עולה ב־1,000%, אומרים לעצמם המשקיעים התמימים, למה שמדד 500 המניות המובילות של אמריקה יעלה בפחות מ־300%? כך מתחוללת "ביטקויניזציה", התעלמות מאסיבית מסיכונים, של כלל שוק המניות.

בעיניי שיגעון הביטקוין דומה יותר ויותר לשיגעון אגרות החוב המגובות במשכנתאות, MBS. משחק הפירמידה הבועתי הקודם שניפח ואחר־כך הפיל את שוקי ההון של אמריקה ב־2008 התבסס על אותן אגרות חוב מגובות משכנתאות שנחשבו אז להמצאת המאה והתגלו כמשענת קנה רצוץ. כפרשן שהגיע לגיל מתקדם אני נוטה לצטט את עצמי, וגם הפעם. הנה דברים שכתבתי במדור זה ב"ממון" בדיוק לפני עשור, תחילת דצמבר 2007, תשעה חודשים לפני ההתפרצות המלאה של המשבר שזיעזע את וול־סטריט ואת העולם: "משחקי הפירמידה, הידועים גם בשמם הכלכלי כבועות של נכסים, צצים במקומות רבים ולא תמיד צפויים... עכשיו כולנו צריכים לחשוש לקריסתו של גדול משחקי הפירמידה ב־50 השנים האחרונות. כוונתי לשוק אגרות החוב מגובות המשכנתאות באמריקה". מה שנחזה, התפרץ במלוא עוזו באוקטובר השחור של 2008 ואימלל מאות מיליוני בני אדם.

עד כאן הפירמידות הפיננסיות והצל הכבד שהן מטילות על הגדולה בכלכלות העולם. עוצמת הצל נובעת מהתפקיד המרכזי שממלאת וול־סטריט במשק האמריקאי ומההשפעה החזקה של הצבר ההון הפיננסי־מנייתי על נכונותן של המשפחות האמריקאיות לקנות ולצרוך. אם וכאשר מדדי המניות ירדו ב־15% עד 30%, התגובה צפויה להיות קשה. אמנם לא סוף עולם, אבל כן שנה־שנתיים אבודות. זה גורל הבועות וזה מחירן.

תבשיל רעלני

גם בצד הריאלי של כלכלת ארה"ב טמונים כבר עכשיו סיכונים. האמריקאים העבירו את החגים בקניות - ומאיפה הכסף? מאכילת חסכונות ומהגדלת הלוואות. כשההוצאות על צריכה עולות יותר מהר מהגידול בהכנסה הפנויה של המשפחות האמריקאיות, החיסכון השוטף שלהן צולל והן פונות לבנקים (קצת) ולחברות כרטיסי אשראי לא בנקאיות (הרבה, וביוקר רב). משק בית אמריקאי ממוצע חוסך כיום 3% בלבד מהכנסתו הפנויה; לפני 4 שנים הוא חסך 11% מהכנסתו. רמות כה נמוכות של חיסכון פרטי, "קודמות לסערה פיננסית ומשבר כלכלי", מזהירים כלכלנים. במקביל המינוף - עומס החובות - של התאגידים האמריקאים שוב שובר שיאים. די בהעלאת ריבית לא גדולה כדי לערער את יציבותם. התרחבות האשראי, כותב הפרשן המוביל מרטין וולף, גורמת להאטה בצמיחה, לעלייה באי־שוויון, לעליה בריבית ובכוחה לחולל "גל שני של המשבר".

הרפורמה במסים שטראמפ התניע והקונגרס מוציא לפועל בעיוורון ובכניעה לקבוצות אינטרסים רבות, מוסיפה חבית חומר דליק גדולה למדורת ההבלים. כפי שכתבה רנה פורוהאר, פרשנית כלכלית שמרנית בפיננשיל טיימס: "הרפורמה הזו תחולל תוהו במערכת המסים והתקציבים של ארה"ב שהיחלצות ממנו עלולה להימשך 30 שנה... קיצוצי המסים לא יאיצו צמיחה ורק יגבירו את הניתוק של שוק המניות מהמציאות".

לפרופסורים לכלכלה גישה יותר מדויקת ויותר מחמירה; פרופ' רוברט סמואלסון, למשל, מדגים בדבריו כיצד הרפורמה תמיט "הרס עצמי" על ההתאוששות הכלכלית. כלכלנים מבית הספר ווארטון למינהל עסקים בפילדלפיה ועמיתיהם בסוכנות לדירוג האשראי מודי'ס גיבשו הערכה לפיה הרפורמה תגרום להאצה באינפלציה ולעלייה בשערי הריבית, התפתחות שתמחק כמעט כליל את ההשפעה החיובית שיכלה להיות לה על הצמיחה. היא תוסיף 1,000 מיליארד דולר לגירעונות בתקציביה של ממשלת ארה"ב בעשור הקרוב ותעמיק את אי־השוויון בהכנסות וברכוש שממשל אובמה הצליח לצמצם. מרשם בטוח לתסיסה חברתית גואה. לצד החקיקה הכאוטית של הרפורמה, גם תוצאותיה תהיינה הפוכות בתכלית ההיפוך ממה שנדרש לכלכלה וחברה של ארה"ב. היא תגביר את קצב הניפוח של הבועה ותקרב את פיצוצה המכאיב, אומרים בכעס הכלכלנים.

הוסף לתבשיל רעלני זה את הנשיאות הנלעגת וההפכפכה של טראמפ. הוסף את התוהו ובוהו בשתי המפלגות הגדולות, רפובליקנים ודמוקרטים, ואת התחזקות הקצוות הפוליטיים בהן ובחברה האמריקאית. הוסף הפניית משאבים מיותרת לתקציב הביטחון האמריקאי המתפקע מעודפי שומן. הוסף את החקירות סביב שיתוף פעולה בין מטה המועמד טראמפ לקרמלין. הוסף את האפשרות הלא זניחה של מתקפה יזומה על קוריאה הצפונית. הוסף את מדיניות החוץ הלא אפקטיבית, הכאוטית וזורעת המבוכה, הריקושטים שלה ינחתו גם אצלנו.

הוסף וראה: אמריקה מסוחררת ורועדת. רעש האדמה הפיננסי־כלכלי־חברתי קרב ובא והשאלה היא רק מה תהיה דרגתו.

המנהלים הטובים

הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה פרסמה השבוע ממצאים יוצאי דופן מסקר החברתי על יחסים בין עובדים למנהלים בארץ. לפי הסקר המקיף והאמין, 96% מהשכירים בישראל מרוצים מיחס המנהלים אליהם; הם חשים כי המנהלים מכבדים אותם כבני אדם.

91% מהשכירים מעידים שיש להם שליטה על שיטות העבודה במקום העסקתם. 86% מהשכירים מעידים כי המנהלים עוזרים להם ותומכים בהם. 74% מהשכירים מספרים כי המנהלים שלהם מתייעצים איתם לפני בחירת המשימות שלהם ושיעור דומה מרגיש שהוא מעורב בשיפור וארגון תהליכים במקום עבודתו.

כתוצאה מיחסים טובים במקומות העבודה, 87% מהשכירים בישראל מרוצים מעבודתם. בקרב השכירים היהודים הממצאים קצת יותר חיוביים מאשר בקרב השכירים הערבים.

תוצאות הסקר הפתיעו אותי וכנראה לא רק אותי. מי שעוקב אחר השיח התקשורתי־אינטרנטי בארץ מקבל את הרושם שהמנהל הישראלי הוא טיפוס שנוא, אנוכי, מתנכל לעובדיו ודואג אך ורק למשכורתו שלו. במקרה הטוב הוא מחליף חיוך סתמי עם העובד. במקרה השכיח הוא מזלזל בו ובמקרה הרע מטריד אותו או אותה. אולי אחד מ־10 מנהלים בארץ הוא "בסדר" כלפי העובדים הכפופים לו. עתה באה הלשכה לסטטיסטיקה ומציירת, על סמך סקר חברתי, תמונה הפוכה. למעט אחוזים ספורים, 3 מיליון שכירי ישראל בני 20 ומעלה מרוצים מיחס מנהליהם כלפיהם. המנהלים מכבדים אותם, תומכים בהם ועוזרים להם. 75 מכל 100 שכירים מעורבים משמעותית במקום העבודה: המנהלים קשובים לדעותיהם. כצפוי, שיעור המרוצים מהעבודה ומיחסי העבודה עולה עוד יותר ככל שהמעורבות גדלה ויחס המנהלים משתפר.

אני מכיר סקרים דומים שנערכו במדינות מפותחות. שביעות הרצון של השכיר הישראלי ממנהליו ומעבודתו גבוהה מאוד בהשוואה אליהם, זהה ואף עולה על זו של שכירים בסקנדינביה.

הופתעתי גם מכך שהממצאים של הסקר החברתי חלפו כמעט בלי דיווח תקשורתי, שלא לדבר על דיון רציני. הוזכרו פה ושם ברפרוף קל ובהדגשים מגדריים בלבד. ככה זה כשהמציאות סותרת את דעותיהם של מי שמינו את עצמם למבשריה ופרשניה.